來(lái)源：廣發(fā)基金
珠江滔滔，不舍晝夜。
在時(shí)間的洪流中，風(fēng)流終被裹挾而去，唯價(jià)值沉淀。
何謂價(jià)值？《資本論》賦予了其政治經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本定義：凝結(jié)在商品中無(wú)差別的人類勞動(dòng)，而在證券投資領(lǐng)域，價(jià)值通常是在說(shuō)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值和市場(chǎng)賦予其價(jià)格之間的關(guān)系。
好公司需要日積跬步打造護(hù)城河，好生意需要千錘百煉形成強(qiáng)壁壘。好價(jià)格，也需要在市場(chǎng)的波動(dòng)中等待時(shí)機(jī)。價(jià)值投資背后，凝聚著時(shí)間的結(jié)晶。
我們邀請(qǐng)到廣發(fā)基金的基金經(jīng)理，請(qǐng)他們分享對(duì)于時(shí)間的認(rèn)識(shí)，對(duì)價(jià)值的思考。
讓我們，以時(shí)間的名義，為時(shí)間正名。
讓我們，以價(jià)值的名義，為價(jià)值賦能。
珠江滾滾，一江春水向東流！
如果說(shuō)芭比娃娃是小女孩的最愛(ài)，那變形金剛可以說(shuō)是小男孩的夢(mèng)想。堅(jiān)硬的外形，鋼鐵的意志，讓擎天柱、大黃蜂等等一個(gè)個(gè)機(jī)器人角色被深深刻進(jìn)很多人的童年記憶里。而隨著技術(shù)的進(jìn)步，夢(mèng)想也在一步步照進(jìn)現(xiàn)實(shí)。
實(shí)際上，人形機(jī)器人的研究要早于《變形金剛》。上世紀(jì)60年代，日本早稻田大學(xué)加藤一郎教授率先解決了人形機(jī)器人的雙足行走問(wèn)題，至此揭開了人形機(jī)器人研究的序幕。2010年以來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展推動(dòng)人形機(jī)器人收獲了大眾更多的關(guān)注：波士頓動(dòng)力旗下Atlas的跑酷視頻一經(jīng)發(fā)布便收獲百萬(wàn)點(diǎn)贊，電動(dòng)車巨頭Tesla推出名為“Optimus（擎天柱）”的人形機(jī)器人，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，這一名字或許是馬斯克對(duì)變形金剛經(jīng)典的致敬。
作為和人形機(jī)器人研究誕生于一個(gè)時(shí)代的學(xué)科，“人工智能（AI）”概念在1956年的達(dá)特茅斯會(huì)議上被首次提出，而今年年初以來(lái)，由ChatGPT引發(fā)的AI狂潮正加速改變世界，也讓2023年有望成為通用人工智能（AGI）的元年。
通用人工智能是指人工智能在各行各業(yè)的不同場(chǎng)景都能得到應(yīng)用，而與我們?nèi)粘Ｉ钸B接最緊密的，可能是英偉達(dá)黃仁勛提出的“具身智能”概念，其實(shí)就是將人工智能與機(jī)器人技術(shù)進(jìn)行緊密結(jié)合。我們認(rèn)為，人形機(jī)器人或?qū)⑹?ldquo;具身智能”最好的體現(xiàn)形式，有望成為通用人工智能的潛在最大終端應(yīng)用，而這也有望為資本市場(chǎng)帶來(lái)豐富的投資機(jī)會(huì)。
AI帶來(lái)“非線性”的變化與顛覆
今年初，ChatGPT從發(fā)布到用戶破億，只用了兩個(gè)月，創(chuàng)出史上用戶數(shù)破億的最快速度。更為重要的是，ChatGPT似乎即將揭開通用人工智能的面紗，將其強(qiáng)大力量展現(xiàn)在人類面前。
ChatGPT目前的功能是和用戶進(jìn)行直接對(duì)話，日常生活中的很多常識(shí)性甚至定制化問(wèn)題，它都能給予很好的解答，跟搜索引擎有幾分相似，但它理解問(wèn)題的能力和回復(fù)質(zhì)量遠(yuǎn)超已有的搜索引擎。對(duì)ChatGPT來(lái)說(shuō)，回答問(wèn)題有一點(diǎn)大材小用，這個(gè)產(chǎn)品發(fā)明的初衷是編寫代碼，未來(lái)更值得期待的是它代替我們完成更加復(fù)雜的工作。
回溯人工智能的發(fā)展歷史，或許有助于我們更好地了解其發(fā)展現(xiàn)狀以及潛在價(jià)值。人工智能的發(fā)展大致可以分為三個(gè)階段：第一階段是上世紀(jì)人工智能的孕育階段；第二階段是2018年至2020年人工智能走向大模型的階段；第三階段則是2021年以來(lái)的現(xiàn)在。
當(dāng)前，模型在人類的監(jiān)督下進(jìn)行訓(xùn)練和微調(diào)，在涌現(xiàn)能力出現(xiàn)后，2022年GPT-3.5和ChatGPT發(fā)布，增加了AI與人類意圖的對(duì)齊性，讓機(jī)器能更好地理解和執(zhí)行人的指令。其中，GPT4大幅增加回答的安全性和準(zhǔn)確性，允許更長(zhǎng)輸入。更為重要的是，GPT今年在4、5月份推出了接口，試圖成為AGI時(shí)代的流量入口和平臺(tái)。大家可以把這個(gè)模型想象成電力發(fā)電，電力發(fā)明后，隨后有了電器、電動(dòng)車，這些電器得以運(yùn)轉(zhuǎn)工作。人工智能的能力未來(lái)也會(huì)像電力一樣，伴隨著各式各樣的應(yīng)用接入，其相關(guān)能力將變得更加智能。這一階段，在數(shù)據(jù)交互的飛輪效應(yīng)下，通用人工智能有機(jī)會(huì)真正走向商用，實(shí)現(xiàn)非線性的增長(zhǎng)。
此外，GPT4的多模態(tài)能力還沒(méi)有正式對(duì)外開放，OpenAI最新的發(fā)布會(huì)演示了網(wǎng)頁(yè)構(gòu)想草圖并通過(guò)GPT直接生成網(wǎng)頁(yè)的功能。在不久的將來(lái)，這個(gè)功能或許就會(huì)面世，屆時(shí)人工智能可以讀懂文字以外的信息，幫助用戶實(shí)現(xiàn)更豐富、更有價(jià)值的功能。
暢想未來(lái)，通用人工智將應(yīng)用于各行各業(yè)的不同場(chǎng)景，例如已經(jīng)有一定實(shí)踐的辦公、科研甚至藝術(shù)創(chuàng)作場(chǎng)景，工業(yè)、醫(yī)療甚至軍事等尚在規(guī)劃的場(chǎng)景相信也會(huì)有很多應(yīng)用機(jī)會(huì)出現(xiàn)。
以我們較為看好的機(jī)器人為例，它涉及研發(fā)設(shè)計(jì)、零部件制造、系統(tǒng)集成、軟件編程、服務(wù)提供等多個(gè)環(huán)節(jié)。這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈可以為許多企業(yè)提供機(jī)會(huì)，例如半導(dǎo)體公司、機(jī)器人制造商、AI公司、云服務(wù)商等，都是我們認(rèn)為比較重要的受益行業(yè)和方向。總的來(lái)說(shuō)，新技術(shù)帶給人類社會(huì)“非線性”的變化與顛覆值得期待。
機(jī)器人或是規(guī)模最大的終端應(yīng)用
近期，市場(chǎng)關(guān)注度比較高的人形機(jī)器人有可能是未來(lái)機(jī)器人行業(yè)最為通用的應(yīng)用形態(tài)，有望成為通用人工智能的最大終端應(yīng)用。ChatGPT大模型與機(jī)器人的結(jié)合，我們可以把它理解為：機(jī)器人制造公司完成硬件架構(gòu)的搭建，實(shí)現(xiàn)了小腦、軀干、四肢等運(yùn)動(dòng)控制方面的功能，而ChatGPT的出現(xiàn)則實(shí)現(xiàn)了“大腦”的功能。由此，人形機(jī)器人雛形基本完備，迭代的基礎(chǔ)就此具備。
首先，為什么要強(qiáng)調(diào)“人形”？機(jī)器人可以像狗，可以像貓，可以做成酒店和餐廳里的服務(wù)機(jī)器人、上菜機(jī)器人、送快遞機(jī)器人那樣。但人形機(jī)器人是從人的需求出發(fā)，與人交互、陪伴，符合人的需求是最有可能發(fā)揮其效益的，正如計(jì)程車、地鐵、桌子的高度等都是從人類的角度出發(fā)設(shè)計(jì)的，為了增加機(jī)器人的通用性，人形的設(shè)計(jì)是最為直接的思路。過(guò)去幾十年來(lái)科幻電影也有許多關(guān)于人形機(jī)器人的創(chuàng)作，為大家提供了對(duì)未來(lái)的憧憬和展望。
人形機(jī)器人的研究起步于20世紀(jì)60年代，由日本早稻田大學(xué)率先解決了人形機(jī)器人的雙足行走問(wèn)題，至此揭開了人形機(jī)器人研究的序幕。進(jìn)入1990年代后，人形機(jī)器人在控制方法和硬件技術(shù)不斷更迭的基礎(chǔ)上取得了迅速發(fā)展，此后機(jī)器人的行走能力、功能性也越來(lái)越強(qiáng)大。
2010以來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展讓人形機(jī)器人受到了更多大眾的關(guān)注，技術(shù)也繼續(xù)迭代升級(jí)：2015年，軟銀Pepper的市售是人形機(jī)器人走入大眾市場(chǎng)的重大嘗試，2021年波士頓動(dòng)力旗下Atlas的跑酷視頻一經(jīng)發(fā)出便收獲百萬(wàn)點(diǎn)贊，電動(dòng)車巨頭Tesla也于2021年宣布將推出人形機(jī)器人產(chǎn)品“擎天柱（Optimus）”，并且于2022年的AI Day展示了原型機(jī)。
目前，國(guó)家對(duì)機(jī)器人的發(fā)展非常重視，最近不管是工信部還是各地政府部門都在密集出臺(tái)“機(jī)器人+”的政策性文件，對(duì)機(jī)器人研發(fā)給予支持，對(duì)符合條件的公司予以補(bǔ)貼。
從當(dāng)前的分析來(lái)看，人形機(jī)器人擁有巨大的潛在市場(chǎng)空間，終局或數(shù)十倍于汽車市場(chǎng)規(guī)模。根據(jù)高盛最新的預(yù)測(cè)，在樂(lè)觀狀態(tài)下，2025-2035年人形機(jī)器人銷量復(fù)合年均增長(zhǎng)率（CAGR）可達(dá)94%左右；如果參照全球電動(dòng)汽車與智能手機(jī)發(fā)展歷程，中性預(yù)計(jì)2025-2035年人形機(jī)器人銷量CAGR為40%左右。換言之，這符合了一個(gè)行業(yè)空間大且增速快的特征。一般而言，一個(gè)行業(yè)的年化增速能有30%，就是非常好的成長(zhǎng)性行業(yè)，而人形機(jī)器人很有可能在未來(lái)數(shù)年為資本市場(chǎng)帶來(lái)豐富的投資機(jī)會(huì)。
另外，根據(jù)特斯拉2023投資者大會(huì)，馬斯克預(yù)計(jì)如果Optimus達(dá)到成熟使用狀態(tài)，終局?jǐn)?shù)量可能將達(dá)到100億臺(tái)以上，以其售價(jià)計(jì)算，市場(chǎng)規(guī)模樂(lè)觀估計(jì)或?qū)俦队谄囀袌?chǎng)的規(guī)模。當(dāng)然，人形之外的其他形態(tài)的機(jī)器人，預(yù)計(jì)也將在通用人工智能的大時(shí)代下迎來(lái)快速發(fā)展。
分享人形機(jī)器人硬件創(chuàng)新機(jī)會(huì)
人形機(jī)器人若能夠順利落地并且放量，未來(lái)潛在的市場(chǎng)空間將非常可觀。有可能是繼智能手機(jī)、電動(dòng)汽車之后，最大的科技硬件創(chuàng)新。而中國(guó)企業(yè)，也有望分享到人形機(jī)器人的成長(zhǎng)盛宴。
解析產(chǎn)業(yè)鏈可知，人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈與工業(yè)機(jī)器人以及汽車產(chǎn)業(yè)具有一定重合度，但在下游應(yīng)用場(chǎng)景方面存在一些差異。舉例來(lái)看，人形機(jī)器人與工業(yè)機(jī)器人一樣涉及到關(guān)節(jié)執(zhí)行器，但結(jié)構(gòu)更加復(fù)雜，此外還包含視覺(jué)傳感器、力學(xué)傳感器、動(dòng)力電池、交互設(shè)備等，部分零部件均在工業(yè)機(jī)器人上可以找到。不同點(diǎn)是，工業(yè)機(jī)器人應(yīng)用場(chǎng)景大多是封閉的工廠場(chǎng)地，人形機(jī)器人則涉及到各種復(fù)雜場(chǎng)景的處理，因而既需要較強(qiáng)的運(yùn)動(dòng)控制能力，又需要強(qiáng)大的感知計(jì)算以及根據(jù)環(huán)境反饋執(zhí)行能力，這對(duì)運(yùn)動(dòng)控制算法以及自主決策能力是非常大的考驗(yàn)。
以特斯拉人形機(jī)器人為樣本，我們預(yù)計(jì)特斯拉人形機(jī)器人的構(gòu)成中70%以上的硬件成本來(lái)自關(guān)節(jié)（旋轉(zhuǎn)關(guān)節(jié)、線性關(guān)節(jié)、手部關(guān)節(jié)）。“中國(guó)制造”已經(jīng)在過(guò)去的智能手機(jī)以及電動(dòng)汽車兩個(gè)標(biāo)志性產(chǎn)品上證明了其強(qiáng)大的量產(chǎn)降本能力以及供應(yīng)鏈交付的可靠性，未來(lái)如果人形機(jī)器人這個(gè)產(chǎn)品得到市場(chǎng)認(rèn)可，中國(guó)供應(yīng)鏈?zhǔn)且欢ú粫?huì)缺席的。
具體而言，我們認(rèn)為特斯拉未來(lái)大概率會(huì)將其成熟的電動(dòng)車供應(yīng)鏈與人形機(jī)器人共享，電動(dòng)車中使用的動(dòng)力電池、熱管理系統(tǒng)、結(jié)構(gòu)件、部分傳感器均可用于人形機(jī)器人，雖然目前原型機(jī)上的零部件還大量使用了海外供應(yīng)商的產(chǎn)品，但未來(lái)一旦進(jìn)入量產(chǎn)階段，降本的主力軍還是在于中國(guó)供應(yīng)商。
那么，投射到資本市場(chǎng)上，該如何布局人形機(jī)器人的投資機(jī)遇？以我們的研究經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，把握成長(zhǎng)的周期是較為有效的方法。
Gartner曲線為科技成長(zhǎng)股投資提供了很好的范式：人形機(jī)器人目前處于技術(shù)曲線早期技術(shù)萌芽期到期望膨脹期，往往是對(duì)一項(xiàng)新技術(shù)的未來(lái)無(wú)限憧憬的階段，體現(xiàn)在相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格上主要是根據(jù)各種假設(shè)及產(chǎn)業(yè)鏈證據(jù)的估值提升，也就是從0到1的過(guò)程。但如果中短期沒(méi)有產(chǎn)品量產(chǎn)帶來(lái)的業(yè)績(jī)支撐，估值泡沫破滅是必然會(huì)經(jīng)歷的過(guò)程，隨后產(chǎn)品可能會(huì)繼續(xù)迭代，當(dāng)?shù)接|動(dòng)市場(chǎng)“甜蜜點(diǎn)”的階段，就是快速放量，產(chǎn)業(yè)鏈步入從1到N的繁榮期。
從投資的角度出發(fā)，這樣令人興奮的科技創(chuàng)新帶來(lái)的資產(chǎn)價(jià)格抬升機(jī)會(huì)，往往在產(chǎn)品放量準(zhǔn)備完畢的初期。因此我們?cè)诋?dāng)下就進(jìn)行深入研究和緊密跟蹤，就是為了能夠盡可能多地去分享產(chǎn)業(yè)發(fā)展過(guò)程中不同階段的投資機(jī)會(huì)。
（風(fēng)險(xiǎn)提示：文章涉及的觀點(diǎn)和判斷僅代表投資經(jīng)理個(gè)人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市須謹(jǐn)慎。）
